歐洲央行、聯準會和日本央行在9月的利率決策會議上都升息一碼，也把各國公債殖利率維持在相對高檔區。弔詭的是，升息前市場非常在意的高利率問題，卻在各國央行升息後不再擔心，全球股市更在升息後強勁反彈。這是市場患了失憶症了嗎？絕對不是，這是市場意識到當前通膨頑固現象，其實就是景氣升溫最明顯的證據，企業獲利高成長表現撐得住當前的利率水準。更直白地說，由AI驅動的景氣擴張正在各地上演，這才是各國央行升息的底氣。

聯準會9月升息後，主席華許對外釋出當前經濟通膨的黏著度仍高，並暗示未來還可能再升息。這次會議上，從具有投票權的12位官員交出的點陣圖推測，年底前聯準會再升息一碼的機率很高。華爾街也推測，聯準會12月再升息一碼似乎已成為市場的共識。本刊曾討論過當前美國通膨黏著度很高的5大理由，高油價、住房成本、美國政府透過《晶片法案》和《基建法案》撒幣、供應鏈到美國設廠後成本上升以及AI通膨。後面3個通膨理由中，其實都是對經濟成長有正向發展。因為這些資源挹注到經濟體系內，會帶動經濟成長、企業獲利能力成長以及勞工市場需求擴張等對經濟正向發展的理由，的確也會帶動物價上漲。

華爾街評估這樣的通膨黏著性，對整體經濟是有正面發展的。5大CSP業者今年在AI相關資本支出將超過7250億美元，明年會成長到1.3兆美元，28年則進一步成長到2兆美元。這麼多資金撒下去，經濟當然會好，最近國際銅價穩步走高，目前已來到每公噸14748美元，即將再創新高。銅價一直有經濟溫度計的稱號，一直漲代表需求很強，是經濟活絡的證明。AI基礎建設中，從電網升級和變電設施、冷卻與液冷系統，以及機櫃內的高速連結等地核心環節都需要銅，凸顯經濟內需循環的需求很強。

經濟結構的強勁成長，讓聯準會有底氣升息，以確保名目利率能回到2%的長期目標。從美國S&P 500指數成分股盈餘年成長率來看，今年第2季企業盈餘年成長率高達50.7%，這已經是連續第6季獲利出現兩位數的成長。今年第1季也有25.3%的成長，預估第3季企業盈餘年成長率也在3成上下。企業獲利這麼強勁，結果就是對勞工需求很強，還有對耐久財需求也跟著成長。最近ISM製造業指數和服務也指數都有明顯的成長並帶動失業率下降到4.1%，ISM製造業指數今年以來都在50以上的擴張期，最新數據是54.6，ISM服務業指數近期也成長到5.4，都是經濟成長的證據。

聯準會升息一碼後，聯邦資金利率來到3.75～4%，十年期美債殖利率已突破5.13%。這樣的利率水準其實不算高，如果從前兩次美國經濟多頭時的情況來看，1995～2000年當時的科技與網通景氣成長其中，當時聯邦資金利率維持在5～6.5%間，十年期美債殖利率最高一度高達7.5%，但無損當時的科技與網通成長期。

再來就是2004～07年期間的全球化與原物料多頭帶動的景氣行情，當時聯邦資金利率最高升到5.25%，十年期美債殖利率維持在4～5.2%間。當時的美國企業因為景氣擴張，獲利能力表現不錯，也能輕鬆吸收當時的5.25%利率水準。由此可見，市場利率的高低不是問題，關鍵在於企業的基本面是否強勁，還有企業獲利成長率有沒有上來。只要企業維持強勁的資本支出並能帶來強勁的營收與獲利成長，都有能力吸收較高的資金成本。S&P 500指數成分股第2季當中，超過86%企業獲利超過市場預期，這樣強勁業績成長，輾壓升息一碼帶來資金成本的焦慮。

日本企業的獲利表現也不遑多讓，這也是今年日股能創下歷史新高的底蘊。根據日本財務省的統計，今年第2季日本企業經常性利潤達到44.67兆日圓、年增率達24.6%，創下單季歷史新高紀錄。從附圖的日本企業經常性利潤總額數據來看，日本企業的獲利並非近一兩季才突然爆發，而是從23年下半年起，就透過漲價轉嫁成本與外部出口紅利雙軌並行，經歷連續7個季度的景氣擴張，在今年第2季將單季利潤總額創新高。這樣的情況顯示日本企業已經適應微幅通膨的環境，日本企業具備強大的定價權，把上升的成本轉嫁給終端客戶，而終端客戶也因為市場需求強進而能接受上游廠商的漲價，甚至藉由日圓貶值紅利擴大海外獲利空間。

上述現象，代表日本經濟擺脫通縮，並能讓利潤極大化。日銀9月升息一碼，把利率上調到1.25%，創下1995年最高利率，未來日銀還會持續調高利率，要把利率調高到2%水準。目前10年期日債殖利率已來到3.074%、30年期日債殖利率約在4.15%。從長天期日債殖利率推測，日銀長期有機會把利率調高到3～3.5%間，但短期約在2%，因為兩年期日債殖利率約在1.89%上下。

歐洲央行9月升息一碼是因應中東地緣政治引發的能源價格上漲，只要能源價格居高不下，歐洲央行年底前也有再升息一碼的空間。表面上歐洲經濟擴張的速度不明顯，但歐洲大型企業今年上半年的獲利表現也相當不錯。道瓊歐盟600指數成分股中，今年上半年獲利表現相當不錯，第1季企業盈餘年成長率有10.5%、第2季更成長到19.1%，並已經是連續第7季企業盈餘年成長率正成長表現，其中又以能源和科技產業的獲利表現最為突出。因為道瓊歐盟600指數成分股企業有超過6成的營收來自歐洲以外的市場。因此，只要美國與亞洲經濟表現不錯，這些歐洲跨國企業都能持續賺全球景氣復甦財。

今年美國AI資本支出的效益，已實質向上游軟體與雲端應用端擴散。微軟的Copilot商業化滲透率、Meta的AI精準廣告投放，以及亞馬遜AWS的雲端運算收入，皆呈現指數級增長。這已經把資本支出變現成為營收與利潤的成長，帶動EPS的實質成長。日本企業受惠全球AI擴產需求，在半導體上游材料與精密測試設備(東京威力科創、愛德萬測試)擁有不可取代的壟斷地位，成為美股AI資本支出的最大受益者。 隨著日本實體經濟走出通縮，傳統的內需型企業、金融股與商社，展現出前所未有的漲價能力，營業利潤率顯著改善，形成科技外銷與金融內需並進的雙引擎格局。這樣的景氣擴張吸收央行升息空間，持續帶動股市維持多頭行情甚至創新高表現，這種景氣擴張的確由AI帶動，只要AI資本支出持續擴張，就能維持景氣穩定成長而不墜。